La política monetaria del Perú durante la crisis ha sido tan celebrada en el exterior como criticada en casa. En mantenimiento de la estabilidad cambiaria es objetivo clave de política económica. Cuando un banco central se ve forzado por el mercado a devaluar en exceso, se tambalean las finanzas de empresas y deudores - cual “castillo de naipes” durante temblor soterrado - máxime en una economía tan dolarizada como la peruana. En consecuencia, ante una fuerte crisis financiera , internacional o local, recae sobre el banquero central la ardua y complejísima tarea de elegir la combinación adecuada entre tres decisiones críticas e interrelacionadas :
Primera: ¿Cuántas reservas de divisas está dispuesto a sacrificar?
Segunda: ¿Hasta donde permitir que se devalúe la moneda ?
Y tercera:¿Qué política de tasas de interés y /o inyección monetaria poner en práctica?
Durante la crisis internacional que se inicia en septiembre del 2008 -con los rescates de Fanni Mae y Freddi Mac y luego la quiebra de Lehman Brothers- no le han faltado críticos al Banco Central de Reserva (BCR ). Pocos le reconocen el mérito de estar en minoría entre los bancos centrales que consiguieron mantener la estabilidad cambiaria y financiera y muchos le han reprochado la supuesta “demora y lentitud ” en bajar las tasas de interés. He estudiado el tema a fondo y llego a la conclusión de que, en esta tarea que tiene tanto de arte como de ciencia, el desempeño del BCR encaja en el título de la película “As good as it gets” que protagonizó Jack Nicholson en 1997. Es decir, tan buena como uno puede esperar en el mundo de lo posible.
Si el BCR hubiera reducido la tasa de interés prematuramente, el Perú hubiera corrido el riesgo de caer en una crisis cambiaria. Cierto que de inicio , las reservas de divisas eran elevadísimas ( US$ 36 mil millones, cifra superior al total de los depósitos en los bancos), pero , ojo, que en una situación de pánico nadie se cree nada ni se fía de nadie. Todos somos incrédulos, hombres de poca fe, si no que se lo pregunten a los inversionistas ricos y menos ricos que confiaron su dinero a sesudos fondos y bancos de inversión y no digamos aquellos que invirtieron con los Madoff y Stanford de este mundo. Entre setiembre del 2008 y marzo del 2009, se acrecentó la preferencia de los inversionistas por la tradicional “seguridad de y confianza en " los bonos del Tesoro estadounidense. Para retener los capitales en el sistema financiero peruano no había otra opción más que pagarles una prima de riesgo suficiente (mantener la tasa de interés en alrededor del 7 %). Pero en paralelo, en ocho meses a partir de septiembre, el BCR inyectó un monto liquidez adicional en el sistema equivalente al doble del circulante –el monto total de billetes de sol en circulación- para que los bancos mantuvieran un ritmo razonable de crecimiento del crédito y pudieran hacer frente a posibles retiros de depósitos.
La inyección nunca es “gratis”, pues se pierden divisas, que mermaron de US$36,000 a US$30,000 millones ; ahora repuntan de nuevo al alza. Fue una buena inversión y apuesta porque el BCR pudo mantener la estabilidad cambiaria con un costo asumible de reservas.
Los bancos centrales de México, Brasil y Chile, entre otros, no corrieron la misma suerte. Los brasileños y sobre todo los mexicanos, perdieron en pulso contra el mercado y tuvieron que devaluar sus monedas alrededor del 50% ; las pérdidas de divisas cayeron en saco roto. Los chilenos decidieron - opino que no con el mejor criterio - dejar caer el valor del peso 32% frente al dólar desde septiembre , antes que incurrir en pérdidas de reservas. Estoy convencido de que Chile cumplía con las condicciones financieras suficientes para poder haber defendido con éxito el tipo de cambio en un rango más acotado.
La ironía es que ahora las monedas de estos tres países se están apreciando, es decir primero sobre-devaluaron y ahora los tipos de cambio van de regreso hacia el punto de partida. La excesiva volatilidad cambiaria tiene efectos negativos en los balances y flujos de caja de muchas empresas , consumidores y por ende los bancos. Este es, a mi juicio, uno de los factores que han empujado a estas economías a la recesión. Sin embargo, el BCR consideró que la solidez financiera del país era suficiente para aguantar el pulso al mercado y lo logró, evitando una maxi-devaluación. A posteriori, podemos decir, que el diagnóstico y el enfoque del BCRP fueron acertados.
El Banco Central de Chile pudo empezar a bajar agresivamente las tasas de interés desde el 8%, en diciembre del 2008, hasta el 0.5% en julio 2009, porque su moneda estaba muy cobijada por el margen de competitividad resultante de una devaluación acumulada del 32% desde septiembre 2008 (y del 50% desde abril 2008). Es decir, había pagado un alto costo devaluatorio de partida.
El BCR no pudo iniciar la reducción de tasas hasta marzo 2009, porque el Sol se había devaluado sólo moderadamente , 12 %, y dicha caída de su valor se mantuvo hasta febrero. No tenía pues el resguardo de una maxi-devaluación precisamente por haber sido capaz de evitarla. Desde marzo hasta julio – una vez estabilizada la balanza de pagos, ya con el precio de los metales al alza y la preferencia por los bonos del Tesoro de EEUU en reversa– el BCR ha podido reducir las tasas de 7% al 2%. Las tasas de Brasil y México aún siguen a niveles mucho más altos que las peruanas, las primeras al 8.75% y las segundas al 4.5%.
Algunos dicen que "como no ha habido crisis cambiária, debieron empezar a bajar las tasas de interés antes", pero yo me pregunto: ¿Cómo puede uno suponer que no habría habido una crisis cambiária, si se hubieran bajado las tasas cuando todavía cundía el pánico y reinaba la preferencia por los bonos del Tesoro de EEUU? A los críticos yo les recomendaría repasar el libro titulado Lo que se ve y lo que no se ve, del economista francés de principios del XIX, Frédéric Bastiat, está disponible on-line y en castellano. Lo que se ve es que no hubo crisis cambiária, y lo que no se ve es lo que hubiera pasado con una reducción prematura de tasas.
Soledad, lo que se dice soledad, la de algunos funcionarios públicos que hacen su trabajo bien. En la empresa privada uno por lo menos recibe el reconocimiento de la cuenta de resultados. En cambio, en la gestión pública, si el funcionario hace un trabajo de calidad, no faltan los que le critican por la cantidad: ¡ gastastes poco, no bajastes rápido la tasa de interés! Y cuando el funcionario produce cantidad: ¡gastastes mal , provocastes una crisis cambiaria!
-------------------------------
II. Estabilidad / Inestabilidad del Tipo de Cambio Durante la Crisis
Sin duda, partidarios de los tipos de los cambios perfectamente flexibles y flotantes los hay. Es de aceptación generalizada, no obstante, que la excesiva volatilidad de los tipos de cambio nominal (soles por dólar) y real (poder de compra de un sol "real" en bienes del exterior) tienen efectos negativos en las finanzas de empresas y consumidores y contribuyen al deterioro de la actividad económica.
Hay que aclarar, en todo caso, que ante cambios persistentes en las variables fundamentales (por ejemplo un caída en el precio de los metales en un país que los exporta) es no solo conveniente sino imperativo que los tipos de cambio nominal y real se ajusten al nuevo equilibrio. Lo importante, empero, es que el Banco Central pueda dirigir la transición hacia el nuevo tipo de cambio de manera ordenada y no que se vea forzado a hacerlo por el mercado , en medio del laberinto de una crisis cambiaria. Es decir, las reservas de divisas que atesoran los bancos centrales -así como las lineas de crédito contingentes negociadas por éstos- son pólizas de seguro para acotar oscilaciones cambiarias frecuentes e indeseadas.
México y Brasil se vieron forzados a sobre-devaluar durante el periodo de turbulencia que se inició en septiembre del 2008. Por su parte, parece ser que Chile adoptó una estrategia que primaba la flotación sobre la utilización activa de las reservas de divisas, lo que se tradujo en una devaluación cambiaria que a posteriori se antoja como excesiva. Lo paradójico es que ahora los tipos de cambio de las monedas de estos países están apreciándose y van de regreso en dirección a sus respectivos niveles de partida , tal y como mostraba el gráfico correspondiente de dicho articulo.
Contrariamente, el Banco Central del Perú optó por mantener la estabilidad cambiaria y lo logró. Con objeto de ilustrar la estabilidad / inestabilidad de las cuatro monedas he realizado, con la colaboración del economista peruano Paul Castillo, el ejercicio que presento a continuación . A saber, analizó el comportamiento diario de los tipos de cambio contra el dólar de cada una de las cuatro monedas durante el período de "máxima turbulencia". Defino éste como el que va desde la quiebra técnica de Fannie Mae y Freddie Mac (el 7 de septiembre 2008) al punto mínimo de las bolsas de los EEUU y la Unión Europea (el 6 de marzo 2009). Para poder comparar mas fácilmente la variabilidad en los tipos de cambio, normalizo los cuatro en un valor (número índice) de 100 en día 6 de septiembre del 2008.
Presento los resultados a continuación en la forma de los respectivos indicadores estadísticos de cada una de las cuatro distribuciones de frecuencia de los tipos de cambio diarios : media, desviación estándar, simetría y curtosis. Además, para poder comparar visualmente las cuatro experiencias cambiarias, también proporciono los gráficos mismos de las respectivas distribuciones de frecuencia. Nótese que, para facilitar la comparación, el rango en el eje horizontal es idéntico: va de 95 a 155.
En el cuadro a continuación se puede observar que:
(1) la media del índice de tipo de cambio del sol fue notablemente más cercana a 100 que las otras tres ( por ejemplo, 104 para el sol versus 117 para el peso chileno , que es el menor de los otros tres );
(2) la desviación estándar del tipo de cambio del sol es menos de la mitad que la del tipo de cambio del peso chileno y menos de la cuarta parte que la correspondiente al peso mexicano ;
(3) la distribución del tipo de cambio del sol es mas simétrica ( el coeficiente de simetría es más cercano a cero). Las medidas de curtosis son parecidas en los cuatro casos y cercanas al 3, que es el parámetro correspondiente a una distribución normal.
<
No comments:
Post a Comment